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作者系泰合資本創(chuàng)始合伙人，本文根據(jù)其在泰合資本第一次媒體見面會分享整理。

演講如下：

今天跟大家分享一個話題：“價值回歸，精益創(chuàng)業(yè)，理性時代的融資之道”。

對于現(xiàn)在的一級市場，我們的整體觀察認為可以給這個時代定義為“理性時代”，這個詞是怎么來的呢？我后面會通過這幾個環(huán)節(jié)跟大家分享一下：

一、對于二級市場我們自己的研究和觀察。

二、泰合觀察下來最一線的、行業(yè)中我們服務(wù)的最精品的項目和最好品牌的投資人之間的對接，和各種融資過程中我們觀察到的一些現(xiàn)象，看到的一級市場的反饋。

三、在市場大環(huán)境下今天我們服務(wù)的優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)者呈現(xiàn)出了什么樣的狀態(tài)，以及我們希望創(chuàng)業(yè)者回到怎樣的價值主張中來。我們要講的就是這樣一個時代下的融資之道。

2017年初我們發(fā)表了一個觀點，“創(chuàng)業(yè)者要用過冬的心態(tài)來迎接資本春天的到來”。

這個觀點到今天為止我們也依然堅持，當時一個論斷是“資本的春天”正在到來，整個資本市場在回暖。

但我們整個泰合的基調(diào)是謹慎樂觀的情緒，所以那時候我們的建議還是大家應(yīng)該以過冬的心態(tài)去應(yīng)對可能回暖的市場。

現(xiàn)在，我們回顧過去這一年的狀態(tài)有這樣一個切身的感受，就是中后期市場實際上是慢熱的，看起來全年熱點很多，但一直在切換，而且投資人雖然有了更多的錢，卻投的更加謹慎，整個投資市場的理性時代已經(jīng)到來。

二級市場明顯價值回歸，納指PS比泡沫期下降20倍，深證A股平均PE首次低于納指。

我們先看一下二級市場，首先從美股的表現(xiàn)來看，大家都知道2017年下半年開始，一直到2018年會是中概股赴美、赴港上市的大年。

今年比較成功的有幾家，明年預(yù)計還有愛奇藝、小米這樣的超級獨角獸，都有這樣的可能去國外的二級市場上市。

但這樣一片熱鬧的狀態(tài)下也有人提出隱憂，你看納斯達克的指數(shù)在2016年7月份（包括2017年）之后就開始不斷攀升，2016年7月突破歷史高位。

大家開始追溯，歷史高位出現(xiàn)在什么時候？出現(xiàn)在2000年，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂的前夜，大家會想又到了這樣一天，又到了這樣一個熟悉的點位，會不會出現(xiàn)熟悉的泡沫破裂，有人變得非常擔憂，基于這樣的判斷大家對整個二級市場其實是充滿了顧慮的。

但從我們自己的研究來看，我們倒覺得這樣的顧慮可以稍微放松一點，主要看微觀的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，我發(fā)現(xiàn)一個很有意思的現(xiàn)象，就是現(xiàn)在股市整體基本面數(shù)據(jù)是大幅改觀的。

比如，股市中有一個數(shù)字叫P/S比率，指的每股價格除以每股營業(yè)收入，比例越低，代表著價格越有收入的支撐。

我們看現(xiàn)在的美股互聯(lián)網(wǎng)高科技公司的P/S比率，相比2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫的時候，整整低了20倍以上，現(xiàn)在平均的PS比率大概在5.3倍左右，這比起當年的110多倍來講，其實是差得很遠。

這就意味著其實互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的業(yè)績更加做實，這一點來講就是真正做實業(yè)績的，基本面健康的公司，即便是有風險或者是下行周期到來，那他們也是扛得住，更加有生命力的。

回過頭來再看國內(nèi)市場也就是A股，P/E的概念大家應(yīng)該都很熟悉了，指的是每股價格除以每股利潤，指數(shù)越高就意味著著市場給的估值倍數(shù)越高。

通常而言，大家總說A股PE遠比美股高，同樣的利潤在A股可以換來更高的市值，也因此過去兩年曾有一波在美國上市的中概股回歸熱潮。

但我們今天看到，深證A股總體的PE指數(shù)首次低于納斯達克指數(shù)，在過去兩年，這還是難以想象的。

我們可以看到創(chuàng)業(yè)板市盈率比起上一個高峰、2015年股災(zāi)之前，已經(jīng)降到三分之一左右的水平了。

我們再看打新回報率，過去由于國內(nèi)上市默認PE倍數(shù)不會太高，而A股市場估值又普遍偏高，導(dǎo)致新股發(fā)行后往往出現(xiàn)連續(xù)漲停，買新股即“打新”成為生財之道。

但現(xiàn)在，連續(xù)漲停天數(shù)在逐漸減少，新股IPO的回報率總體下降超過了三分之二，A股靠打新獲得高回報的日子已經(jīng)一去不復(fù)返了。

這也是一個特別典型的案例，就是整體的A股市場開始趨于理性。

為什么要提這兩點呢？

很有意思，我們認為二級市場和一級市場其實是有一定的傳導(dǎo)機制的，其實就來自于投資人對價差的預(yù)期。

如果二級市場上市能帶來極高的價差，一級市場今天貴也就忍了，但今天二級市場是這樣的態(tài)勢，雖然美國的二級市場還比較熱鬧，但整個全球的二級市場估值有可能出現(xiàn)一碗水端平的趨勢，最近有投資人跟我們講，你們的項目好是好，但太貴了。

但貴總得有一個對標，投資人看什么公司，就會搬出一套，比如在歷史上看美國同領(lǐng)域的上市公司最后落到什么價格區(qū)間，我們看到大家會用更加貼近二級市場的邏輯來看，或者以退出的最終回報邏輯來看這個事情。

這時候大家就會變得更加理智，而不是簡單追逐概念。這是二級市場的情況。

一級市場的“狂熱”只是假象，募易投難，大錢扎堆在頭部項目

回到一級市場，我們有一個什么樣的觀察呢？我們認為這個狂熱可能是一級市場的假象。

為什么這么說呢？

我們來分享一下我們的觀察：第一個我們看到一個有意思的現(xiàn)象，就是2017年募資容易、投資反而變難，而且中后期投資，馬太效應(yīng)依然非常明顯。

為什么這么說？我們來看一下，其實2017年的1月份到9月份，市場上總體募集資金的規(guī)模是1804億，比起2016年全年的募資規(guī)模已經(jīng)有了明顯的超越。

但是在投資規(guī)模上來講，2017年的1月到9月，同比2016年的1月到9月，反倒下降了17%左右，投資規(guī)模反而是下降的。

這點來看，就是說明了資金在大量的涌到頭部機構(gòu)手里，但是機構(gòu)的手還是比較緊的，投的規(guī)模并沒有同比放大，這是我們觀察到的一個現(xiàn)象。

另外，以前我們說天使機構(gòu)化，VC PE化，現(xiàn)在已經(jīng)是“天使PE化，大錢沒處花”。

什么意思呢？我們可以看到過去這幾年有一個特別有意思的現(xiàn)象，就是有明星光環(huán)的個人天使都在成立自己的班子、團隊，借用自己當年的影響力，在市場上拿到更充裕的資金，開始參與到中后期的一些項目中。

這些曾經(jīng)在天使投資領(lǐng)域赫赫有名的機構(gòu)，今天在我們很多中后期項目里也出現(xiàn)了他們的身影，會通過成長期基金或者合作基金基金一筆投出來1億人民幣甚至更多金額，這是曾經(jīng)他們管理的整個天使基金的規(guī)模，這是一個很有意思的現(xiàn)象。

VC領(lǐng)域里，無論是傳統(tǒng)的強勢品牌還是新興的有活力的VC品牌，他們紛紛都在成立自己的中后期基金，動輒就是50億、上百億的規(guī)模。

但看到一個很有意思的現(xiàn)象，這些基金他們投出的項目，今天沒有聽到哪一個基金出現(xiàn)在某個新興領(lǐng)域新興項目的大投資里，反而是——

比如紅杉，它可以去領(lǐng)投自己投過的項目；

比如瓜子，融幾億美金的項目，紅杉可以站出來跟大家一起領(lǐng)投；

比如經(jīng)緯可以在瓜子項目里投大幾千萬美金；

還有IDG在最新美團點評的投資里這么高的估值他們也投了比較多的資金。

這些機構(gòu)在投項目的過程中，其實還是偏謹慎的，更加傾向于中后期這些相對穩(wěn)定的，或者大家經(jīng)常說的已經(jīng)跑出來的“proven leader”，就是已證明的市場領(lǐng)先者。

大家有了大錢，但依然是找不到好的標的，錢依然會涌入到那些大家耳熟能詳?shù)暮庙椖恐腥ァ?/p>

板塊輪動，熱點和風口的壽命更短

一級市場這個假熱的第二個表現(xiàn)是什么呢？

就是投資的總量其實是持平的，但是熱點主要是在各個不同的板塊之間切換。

與此同時又有一個有意思的現(xiàn)象，就是熱點領(lǐng)域本身它的生命力是匱乏的。

舉例講，2017年前三季度，市場披露的融資案例數(shù)量與2016年同期其實是基本持平的，2016年是430例左右，2017年是429例。

在這種個別熱點的領(lǐng)域，比如汽車交通，其實就是出行這個領(lǐng)域。比如說物流這些領(lǐng)域，投資項目的數(shù)量都實現(xiàn)了接近百分之百的增長。但是與此同時，比如說去年熱點的企業(yè)服務(wù)，反而總體的投資融資比例有所下降，這是一個市場投資總量持平，但是熱點領(lǐng)域轉(zhuǎn)換的一個過程。

要注意的是這個現(xiàn)象背后，其實反倒是有一些引人深思的一些數(shù)據(jù)。

舉例講，投資熱點或者主題切換的速度我們發(fā)現(xiàn)明顯的加快了。過去可能一年或者半年，最多半年是一個大家關(guān)注投資熱點或者主題的一個通常的周期，但是今天來看其實基本上每個季度都會有意的市場熱點涌出來，而且它們的生命力總體來講其實還是相對短暫的。

比如，2016年下半年，非常火熱的直播這個領(lǐng)域，大家已經(jīng)看到從2017年初到現(xiàn)在，已經(jīng)開始出現(xiàn)市場的收割、整合和退出了。

比如講宣亞國際收購映客，最近大家看到的消息，頭條收購Musical.ly，這些其實都是印證了我們當時的一些判斷，就是快速沖起的to C的流量平臺，到最后自己獲取流量，可能會遇到一些瓶頸，那么很有可能這種擁有流量的，有合理的變現(xiàn)場景的機構(gòu)變成他們最好的歸宿，這是我們當時看到的一點感受。

再看到其實2017年的二季度，4到6月最熱的主題共享充電寶，總共發(fā)生了有數(shù)據(jù)記載的，大概有25筆以上的融資，有50多家機構(gòu)投資到這個領(lǐng)域里來，總的融資金額超過了15億人民幣。

再就是7到10月，最近大家耳熟能詳?shù)倪@個領(lǐng)域叫新零售，到目前為止公開信息可查的就已經(jīng)出現(xiàn)了30多筆融資，有30多家機構(gòu)入局，總的融資金額也超過了30億。

這個領(lǐng)域一方面確實大方向存在機會，也有一些真正的創(chuàng)新在，但是另一方面，大家也比較公認，這將是一個需要持續(xù)投入且慢慢培養(yǎng)的領(lǐng)域。

實際上新零售我們最近也明顯感覺到，早期融到資的很多公司在后續(xù)輪次的時候已經(jīng)感受到壓力。

一方面是競爭層面的壓力，很多類似解決方案里甚至出現(xiàn)了十幾家?guī)资蚁嗨频墓驹谧?；另一方面是自身增長的壓力，一旦走入線下，再好的解決方案都需要花時間和精力去復(fù)制。

所以結(jié)果就是，在B或C輪之后，要說服投資機構(gòu)相信為什么你相比競爭對手有差異化優(yōu)勢，業(yè)務(wù)也能比其他人增長的更快，就變成了很多創(chuàng)業(yè)公司最大的課題。

直觀說，就是很多新零售創(chuàng)業(yè)項目符合天使和A、B輪機構(gòu)的投資標準——看方向、看團隊，但是尚未達到C、D輪機構(gòu)的心理門檻——也就是看數(shù)據(jù)、看規(guī)模。

造成這樣壓力的主要原因，等真正深入到這個業(yè)務(wù)中去看的時候大家才明白，其實新零售不管是有人還是無人、架子還是盒子，插著互聯(lián)網(wǎng)翅膀的零售本質(zhì)上還是零售，互聯(lián)網(wǎng)層面的打法大家或多或少都會，最終比拼的是供應(yīng)鏈能力和運營效率。

大家到最后還是看的傳統(tǒng)的這幾個最關(guān)鍵的因素，比如說商品選品與供應(yīng)鏈、線下選址與復(fù)制這些話題。

與此對應(yīng)的可能就是一些經(jīng)濟型的指標，比如說日商、增長、成熟期、盈虧平衡點之類關(guān)鍵數(shù)據(jù)。但是如果是純互聯(lián)網(wǎng)的團隊，對零售缺乏敬畏，希望純粹靠燒錢的互聯(lián)網(wǎng)打法去做，就可能導(dǎo)致這個行業(yè)，或者這個領(lǐng)域中間的公司生命力的持續(xù)性受到挑戰(zhàn)。

中后期項目過熱？頭部項目才有這待遇

再說一級市場慢熱的另外一個現(xiàn)象，蠻有意思的，我們的感受特別明顯，就是我們天天在市場上跟一線機構(gòu)打交道，明顯能感覺到今年中后期項目里面，個別的機構(gòu)投資加速，都在爭奪我們的優(yōu)質(zhì)客戶，帶來了這個市場過熱的假象。

舉例來講，某家規(guī)模大的國際品牌美元基金在2016年全年到2017年的Q1沒投過一個項目，在過去的小半年里面投出來五個項目，而且每個項目都還給term給的都比較堅決。

另一家國際大PE更是這樣，在過去兩年里面都沒有投到這么多量的項目的情況下，今年是大舉進攻，開始在各個領(lǐng)域做投資和布局，他們也成立了專門的中國基金，有個20億美金的中國基金要花出來，所以他們變得更加踴躍。

因為這些機構(gòu)在中后期項目中間出term出的比較積極，或者是說某一個項目上彼此見到，經(jīng)常遇到這樣的情況，就是搶起項目來的時候，幾家中后期的機構(gòu)到最后彼此一看說怎么又是你？

因為其實就是這幾家，這個市場的頭部項目又不足夠多，導(dǎo)致最后大家看到的好項目，愿意出offer的可能都是比較集中的。

這時候大家就會產(chǎn)生一個搶項目的假象，貌似是中后期的項目被好多人熱捧、去追，而實際并不是這樣的，其實就是少數(shù)的機構(gòu)在少數(shù)的項目上營造了一個氛圍，讓大家對整個市場熱度產(chǎn)生了幻想。

并且這些機構(gòu)本身對于所投項目的判斷標準一點都沒有降低，反而是他們自己變得更加勤奮。

他們在“搶項目”的過程中對基本面的分析依然非常全面和嚴謹，比如他們要用大量的第三方機構(gòu)對創(chuàng)業(yè)公司做調(diào)研，做數(shù)據(jù)分析，打成百上千個調(diào)研電話，對這些機構(gòu)來講他們該做的這些事情一點都沒減少。

“BAT”和國家隊才是新的深口袋

一級市場還有一個有意思的現(xiàn)象，就是我們看到所謂新的“深口袋”出現(xiàn)了。在這里給大家解釋一下深口袋，在中后期融資里面我們常用一個詞叫deep pocket，翻譯過來就叫深口袋。

什么意思呢？就是說你融資最好是找這種口袋深，有大錢的主兒，一旦他們投了你，那你基本上后續(xù)的發(fā)展就會比較把穩(wěn)了。

舉例講，2014年我們在幫快的融資的時候，快的在合并之前融的那一輪就是軟銀直接領(lǐng)投了幾億美金進去，而后續(xù)如果有需要，軟銀可能還可以繼續(xù)支持你五億、八億、十億美金這樣的規(guī)模，就保證你能持續(xù)的發(fā)展，這個叫深口袋。

這種深口袋過去都是些耳熟能詳?shù)拿?，比如DST，今天你跟這樣的機構(gòu)交流他們都會變得非常謙遜，不不不，我們不是深口袋，騰訊、軟銀才是，國家隊才是。

就是我們看到BAT逐漸變成了一個新的深口袋。

舉例講，蔚來汽車最近一輪Pre IPO的融資融了十幾億美金，這中間騰訊領(lǐng)投，這是通常大家很難去理解的。

因為新能源汽車造車這個領(lǐng)域，可能跟騰訊的戰(zhàn)略或者主業(yè)都不一定有多大的契合度，但是單就投資而言，騰訊可以一把投出幾億美金，比所有的財務(wù)投資人都更霸氣一些，這就是他們深口袋的表現(xiàn)。

還有一些是國家隊，今年其實出現(xiàn)了一些名字也很霸氣，口袋也很深的國家隊隊員，比如說中國風險投資有限公司，我們叫它國風投，這家機構(gòu)最近也很出名，因為他們剛剛領(lǐng)投了face++新一輪的融資。

還有一個叫長江產(chǎn)業(yè)基金，這個是由湖北省政府發(fā)起的引導(dǎo)基金，他們的基金總盤子是兩千億。還有一個名字非常長，我們通常叫它誠通基金，叫國有企業(yè)結(jié)構(gòu)改制基金。這個基金是三千多億，他們參與了京東金融的投資。當然還有廣州基金，前一段時間給我們一個項目也出過term。

就是這樣的一些基金動輒都是上千億的規(guī)模，上千億的規(guī)模他們怎么去做？

當然這中間有一部分他們會用母基金的方式投出來，但與此同時他們也會在私募市場上找一些好的標的去做投資。

與此同時我們看到還有一些所謂的產(chǎn)業(yè)資本，他們的主題叫擁抱融合，這是什么意思呢？

就是我們看到一些很有意思的現(xiàn)象，我們的一些偏互聯(lián)網(wǎng)的，或者TMT的項目，最近一些地產(chǎn)、傳統(tǒng)金融機構(gòu)，包括銀行、保險這樣的一些機構(gòu)的投資部門在主動找我們看。

從我們內(nèi)部的數(shù)據(jù)來看，我們今年已經(jīng)完成和收到投資意向的項目里面，有超過55%的項目有戰(zhàn)投和產(chǎn)業(yè)資本的參與，其中一半以上是有傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)資本來參與的。

其實之前，通?；ヂ?lián)網(wǎng)的創(chuàng)業(yè)者可能還會對他們有一些偏見，但是我們交流下來，感覺到一個趨勢就是，傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)資本本身他們對商業(yè)的把握，對基本面的思考還是非常完善和充分的。

在中國他們起起落落，經(jīng)歷過周期，他們對政策的敏感度、對經(jīng)濟周期的探知是你想象不到的，他們甚至能帶著更多對終局的判斷給到年輕創(chuàng)業(yè)者很多指引，這是讓我們需要對他們重新認識和充滿尊重的一個機會。

當然了，大家會說市面上出現(xiàn)了這么多的深口袋，我們是不是應(yīng)該想辦法去榨他們點錢回來？

實際上我們看下來并不是這樣的，當然一方面也跟我們?nèi)ソ佑|機構(gòu)比較謹慎，會做篩選有關(guān)系。

我們所去接觸的這些真正對我們項目感興趣的，無論是國家隊還是產(chǎn)業(yè)資本，他們?nèi)ヅ袛囗椖窟€是非常審慎的，而且是非常專業(yè)的。

他們內(nèi)部有非常嚴格的審核和風控的流程，會很認真的去嚴謹?shù)呐袛囗椖?，從專業(yè)的角度，算投資回報，各種測算，他們都會做非常深入的工作。

最近有一個比較特殊的案例，我們有一個項目，一家“國家隊”要來投這個項目，他們立項到最后作出判斷投資三四個月時間，驚為天人，第一次發(fā)現(xiàn)國家隊三四個月時間能投出這么大一筆錢。

但后來我們發(fā)現(xiàn)也不意外，因為這個項目跟國家隊從第一次接觸、建立聯(lián)系到現(xiàn)在已經(jīng)過了一年半，也就意味著它追蹤項目、觀察產(chǎn)業(yè)內(nèi)部變化、行業(yè)和政策分析等等人家已經(jīng)做了整整一年的時間了，表面來看是一拍腦袋作出的判斷，實際上依然是非常謹慎作出的判斷。

所以其實我們也希望創(chuàng)業(yè)者一方面去關(guān)注所謂的產(chǎn)融結(jié)合，去擁抱產(chǎn)業(yè)資本，擁抱國家隊。

但是另一方面也要務(wù)實一些，在融資的過程中不能孤注一擲的去想辦法綁定這樣的深口袋，而是管理好自己的現(xiàn)金流，與其他的財務(wù)投資機構(gòu)同時去考慮，來把握自己的融資節(jié)奏，讓自己的融資變得更順暢，更健康。

基本面為王投資進入理性時代

下面重點來了，我們會分析一下我們內(nèi)部的一些真實數(shù)據(jù)，根據(jù)這些真實數(shù)據(jù)，先說一下我們的結(jié)論，就是基本面為王。

為什么是這樣的一個結(jié)論呢？我們來一一看一下。

第一個重點數(shù)據(jù)是熱點領(lǐng)域項目的融資周期。

這是2017年全年我們操作下來所有項目的統(tǒng)計，從中我們看到熱點領(lǐng)域的中后期投資人其實是更加理性的，并不是大家想象的這樣，有熱點我們就拼命撲上去追。

舉例講，最近比較熱的兩個大的領(lǐng)域，我們內(nèi)部叫法一個叫智能，一個叫大消費。

什么叫智能，就是包括人工智能和大數(shù)據(jù)這個方向；

所謂的大消費，就是比如說新零售和教育兩個to C領(lǐng)域。

我分別來說一下，比如說智能這個領(lǐng)域，我們看到在我們內(nèi)部智能里面偏AI這樣的項目，他們平均的交割周期，從這個項目啟動到最終交割的周期其實是六個半月，大數(shù)據(jù)項目其實是三個半月。

怎去區(qū)分呢？

其實AI的項目很多時候都是技術(shù)和團隊驅(qū)動的項目，他們可能離商業(yè)化，或者是說離應(yīng)用場景還是有一些距離。

大數(shù)據(jù)的項目可能不一樣，比如我們服務(wù)的幾個大數(shù)據(jù)項目，他們要么就是有成熟的客戶，比如銀行，有一個相對明確的實施的場景，另外又有比較清晰的商業(yè)化的合同。

還有就是比如說幫助互聯(lián)網(wǎng)的公司去做客戶行為分析的大數(shù)據(jù)公司，也是一樣的，它有大量的客戶，它有明確的商業(yè)價值和商業(yè)合同。

這兩個的差別就在于，其實AI的項目雖然融資的節(jié)奏到了中后期，比如說B輪、C輪之后，融資的金額也變得比較大，但是因為整個的應(yīng)用場景還沒有那么成熟，商業(yè)化的節(jié)奏、進度也還沒有那么清晰，即便是有了商業(yè)化，那你的可復(fù)制性又沒有得到驗證，所以投資人去考量這樣的項目會變得更加謹慎。

反倒是大數(shù)據(jù)項目，其實商業(yè)化的場景比較清楚，并且商業(yè)化有了一定的進度，后續(xù)的可復(fù)制性也可以得到驗證，因為它都是to B的生意。所以反而是這樣的項目更容易去融到資。

大消費的項目也很有意思，新零售的項目，通常大家的考察周期會變得非常長，比如我們有兩三個新零售方向的中后期項目，從啟動到現(xiàn)在也過了小半年，所以其實我們預(yù)計總體的融資的節(jié)奏會是大概六個月以上，才會close。

這些項目并不是代表它不會最終融資成功，而是說我們看得到中后期的投資人，大家確實很現(xiàn)實，大家都會去仔細的考察這個公司應(yīng)有的一些數(shù)據(jù)，比如說日商、坪效，比如說單店的成長以及你的供應(yīng)鏈的成熟程度、比如你的毛利，會看很多這方面的信息和數(shù)據(jù)。

當一個零售的項目，比如說你在線下已經(jīng)有兩三百家店的時候，單就這些數(shù)據(jù)的梳理和準備可能都是一個相對長的周期，所以投資人對這些項目的判斷可能會變得更加的理性，和花更多的時間去從數(shù)據(jù)中間，從結(jié)果中來看到你這個項目的真實價值。

為什么教育項目在大消費類項目里面，這個融資周期變得非常短呢？

其實也非常好理解，就是教育項目在過去，尤其是在線教育，都一直是一個叫好不叫座的過程。

什么意思呢？

就是說教育項目大家在線上攏了大量的流量，但是一直沒有等到變現(xiàn)的爆發(fā)點。

但是就是在今年開始，整個80后父母教育意識的增強，以及互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)設(shè)施的逐漸的滲透，大家在支付能力、支付意愿都起來之后，互聯(lián)網(wǎng)教育里大家的付費率開始急速提升，最終帶來的是教育這個行業(yè)整體融資變得熱鬧起來。

最主要的原因還是整個行業(yè)本身迎來了變現(xiàn)的高潮，就是真正的有商業(yè)價值的機會終于來了。

所以才帶來了整個教育領(lǐng)域的融資機會，融資的節(jié)奏變得非常的快。根本原因還是在于他們有機會看到規(guī)模的變現(xiàn)和潛在的利潤了。

盈利成為機構(gòu)判斷中后期項目的重要標準

另外一個我們內(nèi)部的真實數(shù)據(jù)可以看到，虧損收窄，或者是否盈利，成為了中后期項目重要的一個判斷標準。什么意思呢？

我們會拿兩個指標來看，一個叫項目的周期，一個叫每個項目term sheet的數(shù)量。

這中間我們看到，持續(xù)虧損的項目，平均的融資周期都在七個半月，就是說投資人就會持續(xù)的考察你，遲遲不敢下手，因為你一直在虧損，投資人不知道什么時候是個頭兒。這個時候他們的信心就會受到影響。

但是如果是在投資人考察項目的過程中，或者融資過程中能看到虧損的收窄，或者能看到轉(zhuǎn)盈利的那天，馬上這個情況就會有所變化。

比如我們有個項目，在融資啟動的時候，它單月的虧損是非常高的，在它融資真正完成的時候，它的虧損降到了當時單月虧損的五分之一、六分之一，收窄的幅度非常大。

它又是一個非常大規(guī)模的項目，一定程度上驗證了自己能夠控制自己的盈利能力的這樣一個團隊的水平，所以在這個狀態(tài)下，投資人就非常踴躍的開始認購，后續(xù)的融資就遠超預(yù)期。

但是在這個公司前面的半年時間里面，一直是處于一個投資人不溫不火，大家坐在旁邊觀察這個項目的這種狀態(tài)，直到這個虧損收窄，這個狀態(tài)出現(xiàn)，它的速度會突然加快，這是關(guān)于項目周期。

每一個項目收到term sheet的數(shù)量，這也是一個很有意思的現(xiàn)象，就是持續(xù)虧損的項目，平均我們能收到的也就是四個term sheet，而這四個term sheet，因為大家的信心不太足，很有可能質(zhì)量會受到影響。

但是虧損收窄，或者有盈利的項目，我們平均收到term sheet會在10.5個。

這是什么概念？

其實我們在處理任何項目的過程中，第一從來不鼓勵我們的客戶多收term sheet。

因為對你來講，這個offer不是多多益善的，只要拿到你想要的offer，最終鎖定，并且轉(zhuǎn)化成投資你的那個投資機構(gòu)，這就足夠了。反倒不是說我應(yīng)該收更多的term，最后還要一一的去跟機構(gòu)拒絕。

因為我們合作的還都是行業(yè)中間的頂尖機構(gòu)，我們不希望這樣讓我們的客戶在機構(gòu)中間口碑受損。

所以通常遇到一個項目比較火熱的時候，我們會非常坦誠的跟投資機構(gòu)溝通說，不好意思，后面可能再出term的價值就不一定大了，因為公司前面已經(jīng)有比較穩(wěn)妥的，或者已經(jīng)有比較確定的投資人了，但即便是在這種情況下，我們攔著的情況下，還會出現(xiàn)收到超量term sheet的情況。

比如我們前一兩個月前剛close的一個交易類的項目，即使我們同事大量攔著，它都收到了十四五個term，如果不是我們這樣攔著的話，可能小二十個term都收到了，這就是我們看到的一個真實的狀態(tài)。

大家都說是不是投資機構(gòu)過于跟風？其實也并不是，還是因為項目自己做的足夠好，基本面有了非常健康的一個狀態(tài)，大家才會趨之若鶩。

持續(xù)虧損的項目就沒有這么幸運了，其實我們所服務(wù)的持續(xù)虧損的項目，也都是項目中間精挑細選的，至少在自己的領(lǐng)域做得非常好的項目，它的虧損可能是因為這個項目階段的問題，正處在一個相對持續(xù)投入期，并不代表說這個項目本身有什么樣的問題。

但即便是這樣，投資人對這種虧損的考察，或者在一程度，是遠超大家想象的。

所以其實到最后依然有投資人愿意給這樣的項目出term，但是這樣的項目收到的term的數(shù)量，要比虧損收窄或者盈利的項目差得遠。

這里面分享兩個我們內(nèi)部很有意思的數(shù)據(jù)，一個叫飛單指數(shù)，什么叫飛單指數(shù)呢？

我先解釋一下飛單。飛單的意思就是說投資機構(gòu)通常會給公司首先出一個投資意向書，我們說叫term sheet。在個term sheet之后，投資機構(gòu)可能會進行一系列的更深入的，比如說第三方的盡調(diào)，在那樣的基礎(chǔ)上，投資機構(gòu)最終決定來投資這個項目。

但是有的投資機構(gòu)出完了term sheet之后，還有可能不會去做投資，因為這個term sheet通常都不是去綁定的。在這種情況下我們就會把這個投資機構(gòu)成為飛單，或者是我們叫放鴿子。

在我們內(nèi)部我們看到的一個現(xiàn)象就是說，持續(xù)虧損的項目被飛單率超過50%。

什么意思？

就是說并不代表個飛單就是這個項目最終沒有融成，有可能是有一家機構(gòu)出了term但最后這家機構(gòu)沒有投資，但是有其他機構(gòu)依然認可這個項目，做了投資。

但是這個項目依然會被我們認定為被飛單，因為有機構(gòu)出了term沒投它。我們發(fā)現(xiàn)這種持續(xù)虧損的項目，單拎出來看，它們的被飛單率會超過50%。

這是一個什么概念呢？也就意味著本來持續(xù)虧損的項目收到term的概率就相對小，比如平均就收到四個term，這中間又有兩個其實這個term是不那么牢靠的，很有可能要飛掉單的。

在這種情況下可能對這個項目來講，他們可選擇的投資機構(gòu)就會相對的范圍就會窄很多，大概就是這樣的一個狀態(tài)。

還有一個是我們自己定義的，叫超額指數(shù)。

超額的意思是什么？就是你想融資，比如想融一個億美金的融資額，但是投資機構(gòu)愿意來投資你的機構(gòu)，他們認購的總金額數(shù)加在一起可能超過了四億美金，這個就叫超額認購。

我們看了一下，我們內(nèi)部盈利的項目，他們的融資金額認購超過375%。

這是什么概念？就是意味著說，我們盈利的項目在市場上去面向機構(gòu)，去融資的時候，通常能有超過它需要資金的接近四倍，來認購它想融資的份額。

就是它是有十足的保障，來保證它的融資成功的，甚至它有機會去把所謂想要投資它的機構(gòu)排個序，挑自己最喜歡的一兩家，讓他們來做投資，這就是一個比較現(xiàn)實的狀態(tài)。

投資回歸商業(yè)基本邏輯

盈利的項目依然受到追捧，曾經(jīng)有很多互聯(lián)網(wǎng)的創(chuàng)業(yè)者會很鄙視咱們?nèi)嗣駧刨Y金的投資人，會說哎呀，他們只認收入利潤，我們其實不看重這個，我們有的是夢想。

但是今天看來說實話，美元機構(gòu)大家對于收入利潤的關(guān)注度不亞于這些人民幣機構(gòu)。

最終所有的投資還是會回歸到看基本面這個話題上，所以永遠不要嘲笑任何一個潛在的投資機構(gòu)，他們是有自己的投資哲學(xué)和投資邏輯的。

還有一個有意思的現(xiàn)象就是我們看到，個別的領(lǐng)域投資人對政策的敏感度變得非常高。

甚至最近我們看到一些有意思的項目，他們其實目前并不在有政策風險的行業(yè)范疇內(nèi)，但是依然有投資人會問到說，會有什么政策風險嗎？

這是一個突然變得很常見的話題。我們看一下我們服務(wù)的項目中間，其實我們今年到目前為止平均的項目成功率依然在90%以上。但是當看到政策敏感的項目中，我們會發(fā)現(xiàn)這個數(shù)字會驟減到75%。

這是什么原因呢？

我們看到目前為止，在金融、內(nèi)容、醫(yī)療這幾個偏政策敏感的領(lǐng)域里面，我們大概有四分之一的項目是處在這樣的一些領(lǐng)域里。

這中間有兩個項目，因為投資人擔心政策的影響，尤其是影響他們未來的退出，融資就會變得有些困難。

并不是說這兩個項目到最后可能融資失敗，但是至少投資人在這個層面上關(guān)注的點就會非常的聚焦，全都是在政策。

如果政策上面有一定的寬松，這些項目本身還是非常好的項目。但是因為今天政策的不確定性，導(dǎo)致這些項目自己去做融資會變得有些困難了。

這是我們看到的一個趨勢，就是很多領(lǐng)域的投資人對國家政策的敏感度變得非常的高。

所以總的來說，根據(jù)剛才我們看到的無論是二級市場我們自己的研究，一級市場我們的感受，還有我們自己內(nèi)部數(shù)據(jù)的分析，一級市場中后期融資呈現(xiàn)出“錢多、人精、慢熱”的理性時代。

和當年大家說的“錢多人傻速來”的情況完全相反，中后期投資人其實沒有那么傻，最主要的原因是優(yōu)質(zhì)標的缺乏，導(dǎo)致投資人更加焦慮，大錢開始越來越集中地涌入到優(yōu)質(zhì)項目中來。

我們服務(wù)的優(yōu)質(zhì)項目天天被一些非常優(yōu)質(zhì)的投資人追逐，大家逐漸形成了一個小圈子。這就是一個很明顯的效應(yīng)，優(yōu)質(zhì)項目和優(yōu)質(zhì)投資人之間，變得越來越集中。

我們這樣就可以定義，這其實就是一個理性的時代，“錢多、人精、慢熱”的時代，其實是投資人講的，投資要到2.0了，我們要回歸價值投資了，從我們的角度來講我們也希望做價值賦能。

對創(chuàng)業(yè)者來講，我們希望創(chuàng)業(yè)者更加關(guān)注公司的基本面，說白了就是回到認真考慮價值創(chuàng)造的話題中來。

創(chuàng)業(yè)者應(yīng)該真正敬畏市場

那怎么做到關(guān)注公司的基本面呢？我們是這樣幾個建議：

第一回歸常識，這是一個回歸價值的過程，什么叫回歸常識？

舉例講我們前段時間內(nèi)部復(fù)盤互聯(lián)網(wǎng)金融過去兩年的情況，我們看到有些公司上市了，有些機會我們抓住了非常好的標的，有些機會我們主動放棄了，為什么？

記得在現(xiàn)金貸領(lǐng)域當時有很多項目，但我們最后一個項目都沒有做，什么原因呢？

當時我們內(nèi)部討論大家提到一個很有意思的現(xiàn)象，某一個領(lǐng)域里面所有在創(chuàng)業(yè)的公司都在掙錢，都在盈利，并且每個人都掙到了大量的錢，哪個行業(yè)出現(xiàn)過這么好的狀態(tài)？為什么？

事出無常必有妖，回到常識來看這件事情有不對的地方，我們來反思一下不對在哪？

比如我們回顧美國，美國鼎盛時期企業(yè)出現(xiàn)過七個信貸公司，出現(xiàn)過百億美金的兩家上市公司，今天已經(jīng)一家都不存在，它的系統(tǒng)性風險，拆東墻補西墻的共債風險帶來了很大的行業(yè)壓力。這個過程其實很簡單。

還有一點就是沒有調(diào)研就沒有發(fā)言權(quán)，我們主張創(chuàng)業(yè)者要有充分的用戶視角，這個用戶視角并不是創(chuàng)業(yè)者個人的用戶視角。

比如自己有需求就判斷市場上大家有剛需，而是你要服務(wù)的用戶長什么樣子，他在哪里，他有沒有這樣的需求，通過挖掘他的需求，你是不是通過先提供一點產(chǎn)品和服務(wù)去滿足他，再經(jīng)過不斷的迭代精進讓它變得更加有價值，所以回歸常識是我們認為至關(guān)重要的第一點。

第二個是精益管理，這里其實主要是這么幾層意思：第一就是首先注重公司的內(nèi)部管理和預(yù)算。比如說前一段時間看到有天使投資人在感慨，說我投了這個項目，就應(yīng)該讓他們單點突破、擴大規(guī)模、舍命狂奔，精細管理可能是以后的事情。

其實我們是不認同這樣的觀點的，因為其實任何一個企業(yè)在一開始都是可以通過管理，把這個業(yè)務(wù)做得更聚焦，或者是說更有價值。

舉例講，如果一家公司一開始訂了一個大方向，就全力去拼，但是沒有了解清楚用戶的需求的話，很有可能會踏空。

但是如果很清晰的制定好、了解好自己的用戶是誰，并且不斷地去打磨和獲取用戶的反饋，很有可能在小范圍的測試內(nèi)就找到了正確的方向，然后再去放大，再去快速的成長，很有可能就在行業(yè)中間很快的找到了自己的立足之地。

精益管理還有一層意思，就是重視自己的預(yù)算和現(xiàn)金流。

這一點上其實很多初創(chuàng)企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者，甚至是到中后期的創(chuàng)業(yè)者都是不那么重視的。

我們經(jīng)常遇到新服務(wù)的項目，看到他們上一輪融資的財務(wù)報表，為了滿足投資人的需求，把后面幾年的財務(wù)預(yù)算調(diào)的非常高，甚至有些地方是有違常識的。

比如說前面一年虧損一個億，后面一年就可以做到盈利兩個億。

這種違反常識的事情，其實只能更多的害到創(chuàng)業(yè)者自己，所以我們通常都是會幫助我們的客戶和創(chuàng)業(yè)者朋友，在預(yù)算的制定過程中，大家一起以業(yè)務(wù)作為出發(fā)點，去找到業(yè)務(wù)增長中的關(guān)鍵增長點是什么，以及怎么樣去把控這些增長點，并且最終幫助公司實現(xiàn)成長。

在這個過程中大家要重視關(guān)鍵的運營指標，也就是我們說的一些KSF，比如說單位經(jīng)濟模型，比如說生命周期模型，比如說消費者推薦指數(shù)之類的這樣的一些關(guān)鍵數(shù)據(jù)。這樣才能幫助自己在對自己的企業(yè)了解中變得更加的清晰。

第三個點是擁抱融合，這一點上其實剛才也有提到，就是很多傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的機構(gòu)開始對新興產(chǎn)業(yè)表示出一些擁抱的態(tài)度和興趣。

在這種情況下，新興的創(chuàng)業(yè)者或者互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)者在一定程度上，應(yīng)該去考慮自己的業(yè)務(wù)跟傳統(tǒng)業(yè)務(wù)中間可能存在的協(xié)同，要抱著一種擁抱融合心態(tài)去跟他們積極的溝通和合作。

第四個是叫敬畏市場。這個敬畏市場的意思就是說，不能逆勢而動，首先你的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略要切實可行，不能為了融資而定戰(zhàn)略。

充分尊重市場規(guī)律，不能說我想要融資了，我就出來融，而不考慮我的現(xiàn)金流是怎么樣的、市場環(huán)境是怎么樣的，這樣的話很有可能讓自己的業(yè)務(wù)發(fā)展節(jié)奏和融資節(jié)奏都受到極大的影響。

另外尊重市場還有一層意思，就是要尊重投資人，大家去跟投資機構(gòu)交流，如果你對對方的品牌不夠了解，或者是說不夠認可，那你寧可多花一點時間了解一下這個機構(gòu)，而不要輕易地去跟對方交流。

最后因為不熟悉這樣的機構(gòu)，又不去尊重別人，這樣的話其實長期來看很有可能會影響到創(chuàng)業(yè)者的口碑。

與此同時尊重投資人并不代表需要去盲從，舉例講我們曾經(jīng)服務(wù)過的一個客戶，他比較喜歡探究投資人比較喜歡聽什么樣的故事，如果這個投資人喜歡這樣的一個角度，我就可以從這樣的角度去闡釋我的創(chuàng)業(yè)模式。

但是這個客戶本身他是一個金融性質(zhì)的業(yè)務(wù)，當他遇到投過很多電商領(lǐng)域的一個非常有經(jīng)驗的投資人，遇到這樣的投資人的時候，對方問他說，你是不是一個電商平臺，他就以為對方喜歡電商，那就主動迎合去說，是的，我是一個電商平臺。

但是這個投資人挑戰(zhàn)到說，那你怎么去做選品，怎么去做供應(yīng)鏈管理，怎么去做前端一直到后端的品控，各個環(huán)節(jié)的問題的時候，他就完全回答不了了，因為這并不是他擅長的領(lǐng)域，并不是他正在做的業(yè)務(wù)。

所以我們通常是建議創(chuàng)業(yè)者，要以自己真實存在的業(yè)務(wù)狀態(tài)為出發(fā)點，去對外闡釋自己的價值，而不應(yīng)該去盲從投資人的一些疑問或者是他們的一些建議。

以上就是我們對創(chuàng)業(yè)者融資和業(yè)務(wù)，更重要的是業(yè)務(wù)的一些建議。

最后我們有這么一個建議，Dream? Big，Think? Small，Last? Long，什么意思呢？

Dream big，我們今天所服務(wù)的很多創(chuàng)業(yè)者很多已經(jīng)把自己公司做到了百億美金市值，小獨角獸，還有一些在爬坡的過程中。

但每個人都有一個特別典型的特點，他們都有非常強的使命感，都有非常大的夢想，要去改造自己所處的行業(yè)中的至少是某一個環(huán)節(jié)，我們非常敬重他們。

我們更在意的是希望創(chuàng)業(yè)者think small，就是從最精細的、最小的一個點開始抓起，做好自己每一環(huán)節(jié)包括產(chǎn)品、運營、用人各個環(huán)節(jié)的設(shè)計，把各個單點的增長要素抓到。

如果能從創(chuàng)業(yè)的第一天開始，就不把自己當成大手大腳的創(chuàng)業(yè)者，而是當成一個精打細算的企業(yè)家，用這樣的心態(tài)去創(chuàng)業(yè)，最終我們能看到他就能last long，基業(yè)長青，他的企業(yè)才更有生命力。

因為真正持續(xù)的價值創(chuàng)造，都是來自于精益求精的管理。

所以我們更多的還是希望在融資之外，希望我們服務(wù)的這些未來的商業(yè)領(lǐng)袖，大家都能有這樣的一種心態(tài)，在創(chuàng)業(yè)的過程中越走越遠。

作者：郭如意，泰合資本

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